中国市场策略 - 策略的沉思

Categories: General Market Analysis, Financial Analysis

Country or region: China

Summary:
This research appears on WeiXin's blog "Hong Hao China Strategy" on 6 May 2019.

假如风险越高,回报越大,那么为什么,这世界上每一个人不都承担选择最高的风险,去敛尽这世上所有的财富?为什么,这世界上贫富悬殊如此严重,而且日渐恶化?为什么,财富总量的曲线分布倾斜向右,而贫穷人数的分布倾斜向左 - 鲜有钟型正态分布的?难道这就是那所谓的左右倾的区别?简单地说:如果风险和回报的关系是显性而线性的,那么为什么,这世上许多人放弃了显而易见的致富机会?

Abstract

在,与不在。
Absence, is the highest form of presence" -- James Joyce

我们从海德堡的老城,穿过了旧桥,从圣山的南坡沿着蛇径拾级而上。那时,下午的太阳已经躲到了海德堡的背后;河边的酒家纷纷地铺上了桌布,摆上餐具,开始迎接客人。在南坡上前行,我们很快地把河上货船的汽笛声抛诸脑后。渐渐地,连导游讲解的声音,和同行的闲聊,都已远去。耳边只剩下傍晚的风急促的呼吸,仿佛在敦促我,不要浪费了此刻的宁静。

我们活在均值方差最优化的世界里,逐渐地失去了批判性思考的能力。在这个完美模型的世界里,线性的相关和钟型的曲线决定了一切。风险和回报是线性相关的,而回报正态钟型地分布在线性的均值周围。我们被告知,只要决定了能够承担的风险,就可以沿着那条向东北方倾斜的曲线找到相应的回报。这个线性、钟型的世界,是一个极度扭曲的世界。

假如风险越高,回报越大,那么为什么,这世界上每一个人不都承担选择最高的风险,去敛尽这世上所有的财富?为什么,这世界上贫富悬殊如此严重,而且日渐恶化?为什么,财富总量的曲线分布倾斜向右,而贫穷人数的分布倾斜向左 - 鲜有钟型正态分布的?难道这就是那所谓的左右倾的区别?简单地说:如果风险和回报的关系是显性而线性的,那么为什么,这世上许多人放弃了显而易见的致富机会?

有人说,在市场上混,赚的是央行的钱,公司成长的钱和交易对手的钱。 我困惑了。央行的钱就是无风险收益率;公司成长的钱就是持有公司股票公司盈利增长的分红。这些挣到的所谓的钱,可以很容易地通过银行存款和指数基金实现。因此,这些公平、公开的钱,只是市场每一位参与者的机会成本。这些所谓的钱,即便是挣到了,它的经济回报仍然是零。每一位接受过基本经济学教育的人看到这里,都很清楚地知道,其实我们并没有因为持有银行存款和指数基金而战胜市场。对于央行货币政策的揣测、公司盈利的预期,在长期里都只是一场注定要输的游戏。

那么,究竟是什么因素,决定了我们处于钟型财富总量分配曲线的左端还是右端,向东北方向倾斜的风险回报均线的上方还是下方?在以上的三个因子里,讨论至此,唯有与交易对手的博弈而挣得的钱硕果仅存。但请注意,我在这里讨论的是每个人财富最终的总存量,而不是每一次博弈胜出后可以得到的财富增量。很难想象,大部分人都可以在每一次博弈中持续地胜出,战胜那一小部分交易对手,并由此不断地积累财富,拉开贫富的距离。

如是,这个博弈挣钱的过程一定是不可持续的:一小部分人的财富,绝不足以支持大部分人持续地博弈致富。这个均贫富的过程,还要求以小部分人控制绝大部分财富为起点,并持续下去。母庸置疑,这绝不是一个可持续的过程。从过去这么多年的实际观察看来,这个过程还没有开始,就早已结束。这世上的贫富悬殊在扩大,而非缩小。这也是为什么,我们绝大部分人的成功,很可能都只是随机的错误。

如果不是央行,不是公司,也不是对手,可以让人攀登到财富的金字塔尖,那么究竟还有什么因素?思考到这里,一个不可避免的、残酷的结论已了然纸上。是命吧。有人会质疑:通过系统性地学习,可以提高对风险的认知,因此提高胜率。然而,即便是把博弈的胜率提高,还是会有(1-博弈的胜率)的机会,这场博弈会失败。

我总是觉得,人对于风险的认知,是有失偏颇的。想象一下,一个在黑白房间里,通过只有黑白颜色的媒介学习彩色世界的人。如果突然把他投入一个真正的彩色的世界里,他可以正确地分辨出颜色吗("The Knowledge Argument", Frank Jackson)?对于一个投资者,他面临的是一项投资因价格波动而不能到达这项资产的预期收益率的不确定性。然而,只有当这位投资者在这项资产中亲自投入了属于他自己的财富,他才会真正地亏钱。而也就是在那一刻,不确定性才会化身成为风险。

风险和回报的关系,对于一个投资者而言,只有在回报无法实现之后才突显。在回报实现之后,一切都是确定的。而在回报实现之前,投资者对于风险,只有像前述那位在黑白世界里学习的人对于颜色的认知。因此,人对于投资的风险,并不能有合理的真实信念("Justified True Belief", Knowledge,Edmund Gettier)。我们以为我们有的,只是一种虚幻的真实感。

如果所有一切皆命,那么我们作为宏观策略师的工作,又有何意义?

阿尔贝·加缪 Albert Camus 在《西西弗斯的神话》里讨论了生命中的“荒谬”。西西弗斯的故事,与其说是一个神话,还不如说是一场悲剧:西西弗斯因罪而被惩罚,不得不每天把一个巨大的石球推到一个无法承载石球的尖峰顶。因此,石球被西西弗斯推到峰顶之后,就会滚下山坡。而西西弗斯则不得不再次把石球推向山峰。如此周而复始,永世不得停歇。加缪用西西弗斯的悲剧,论述了人们向往美好生活的诉求,和生命中充满的苦难和最终难逃命运的矛盾。在一个“上帝缺席了”的世界里,这个痛苦的矛盾愈发尖锐。对于这个矛盾的理解,其实便是生命的意义。尼采 Nietzsche 认为,这才是哲学中“最根本的、最纯粹”的思考,也是每一个哲学家都需要回答的问题。

初读加缪的时候,不免感受到他的悲观主义。在加缪的眼里,人生是一次不断地寻找理由来阻止自己结束生命的过程。而如果这个过程有一天不幸走到了尽头,他觉得那是一次“最璀璨、最纯粹的艺术形式”。然而,加缪继续写道:“清醒地认识到生命中的荒谬,才能彻底地把我们从来世的幻觉中解放出来,让我们真正地活在当下。这种清醒,给予意志逻辑和勇气,以拒绝那些自我欺骗的幻想,和自我麻痹的靡靡之音”。如此,加缪比他的存在主义哲学家朋友让-保罗·萨特 Jean-Paul Sartre,要积极乐观得多。据说,萨特在临终前皈依教堂。这或许说明萨特并不坚信自己的哲学。又或者是,他读懂了帕斯卡的赌注 Pascal's Wager.

因此,生命或许本没有什么意义。无论我们身处何种行业,我们每天所做的,都不过是微不足道的事情,还往往充满着挫败感。正如我们分析师所做的,与预测有关的工作那样。预测不免有错有对,但是我们每天仍然要鼓起勇气,继续前行。就像加缪说的那样:“我们必须要想象,西西弗斯是快乐的”。生命本无意义。生命的意义,在于我们每天给予我们自我生命的意义。

想到这里,身后的小径上又传来了导游的声音,“原来你一个人在这里待着”。我向导游抱怨道:“这条路好难走呀”。他笑了,回答说:“那当然。这就是‘哲人之路'”。

“哲人之路”,又称“哲学家小径”,曾是海德堡的哲学家们散步思考之处。这篇没有英文版。全世界晚安。



Date of original publication:

05/05/2019


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